核心要点
- 上半年净利翻倍，含 18.61 亿美元非现金收益
- 经调整净利润 4.99 亿美元，同比腰斩 55.6%
- 二季度经调整净利率从 6.2% 掉到 2.1%
- 欧洲净收入 -13.9%，官方归因涨价与砍广告
- 美国以外市场占 43.7%，同比增长 21.6%
SHEIN 的 2026 年中期业绩摆出来，第一眼是利润翻倍，第二眼是利润塌了。
9 月 28 日盘后，希音国际控股（00625.HK）公布截至 2026 年 6 月 30 日止六个月的未经审计业绩。上半年净收入 201.34 亿美元，同比增长 1.0%。净利润 22.99 亿美元，同比增长 111.7%，净利率从 5.4% 拉到 11.4%。
同期经调整净利润只有 4.99 亿美元，同比下降 55.6%。差额就是这篇要讲的事。
18.61 亿美元的差额从哪里来
利润翻倍不是经营好转，是会计科目重估。
中期报告写得很直白：报告净利率从 2025 年二季度的 6.3% 扩张至 2026 年二季度的 21.6%，主要反映可转换可赎回优先股的公允价值收益。
数字对得上。二季度这笔优先股公允价值变动录得收益 21.89 亿美元，一季度是亏损 3.28 亿美元，上半年合计净收益 18.61 亿美元。希音上市前，这批优先股是夹在股东权益里的重分类工具，估值一改就进损益表。
还有一条附注 2 里的信息，中文转述基本没提：9 月 1 日全球发售完成后，所有可转换可赎回优先股已自动转为普通股，这项调整不再适用于未来期间。三季度起这个科目归零，报表净利会向经调整净利回归。现在这 111.7% 的增幅，别当成经营能力。
真正该盯的两个数：经调整净利润 4.99 亿美元，以及经调整 EBIT 5.38 亿美元、同比下降 50.4%。
| 指标（2026 上半年） | 数值 | 同比 | 占净收入比 |
|---|---|---|---|
| 净收入 | 201.34 亿美元 | +1.0% | 100% |
| 净利润 | 22.99 亿美元 | +111.7% | 11.4% |
| 经营利润 | 4.93 亿美元 | -52.9% | 2.4% |
| 经调整净利润 | 4.99 亿美元 | -55.6% | 2.5% |
| 二季度经调整净利润 | 2.28 亿美元 | -66.6% | 2.1% |
欧洲 -13.9%，官方给的理由很具体
二季度区域数据出现明显分化。
美国净收入从去年同期 26 亿美元降到 25 亿美元，同比下降 6.0%。降幅比一季度的 14.3% 收窄，公司说是持续从关税影响中恢复。
欧洲从 43.79 亿美元降到 37.70 亿美元，同比下降 13.9%。这是三个主要市场里跌得最狠的一个。
公司给的原因有两条，都写在中期报告里。第一条是商城模式占比提升，这种模式下希音只按产品售价的一部分确认服务收入。第二条更具体：鉴于预期欧盟将于 2026 年 7 月 1 日取消低价值货物 150 欧元的关税豁免，本集团提高产品售价并削减在线广告支出，导致销量下降。
主动涨价加砍广告，直接换来欧洲销量下滑。这是公司自己做的取舍。跟欧洲小包税制改动的背景放在一起看更清楚，2026 年 7 月 1 日生效的每件 3 欧元关税、11 月 1 日再加的每件 2 欧元处理费，都在压缩低客单价直邮的价差空间。这个背景下，德国 SHEIN Temu 速卖通营收下滑 讲的欧洲市场降温，在财报里得到了印证。
履约成本才是吃掉利润的那只手
经调整净利率从 6.2% 掉到 2.1%，公司给的第一个理由是中东地缘局势引发油价和运费急剧上涨。
财报里的数字能看出权重：二季度履约费用从 47.30 亿美元涨到 55.87 亿美元，同比增长 18.1%，占净收入比重从 43.1% 升到 50.4%。一半的收入都压在履约上。销售成本反而是降的，从 36.28 亿降到 33.47 亿美元，占比从 33.0% 降到 30.2%，靠的是商城模式占比提升加成本优化。
公司说剔除油价运费影响，经调整净利率与去年同期大致相同，并主动选择吸收这部分成本，而不是转嫁给消费者，以保住定价体验和订单增长。
合规端的另一笔账也在同一时间落地。SHEIN FTC 1 亿美元和解 那笔罚款，按路透口径相当于二季度盈利的 44%。二季度净利润里还有 21.89 亿美元是优先股重估，属于上市前估值的一次性兑现。这两件事叠在一起，2.28 亿美元的经调整净利润对应的实际经营压力，比表观数字看起来更紧。
区域结构反转，卖家要重算三笔账
美国以外市场二季度净收入从 39.77 亿美元涨到 48.38 亿美元，同比增长 21.6%，占净收入 43.7%。主要增量来自拉丁美洲，部分被伊朗冲突对中东业务的影响抵掉。
三块市场摆在一起：
| 二季度净收入 | 2026 | 2025 | 同比 | 占比 |
|---|---|---|---|---|
| 美国 | 25 亿美元 | 26 亿美元 | -6.0% | 约 23% |
| 欧洲 | 37.70 亿美元 | 43.79 亿美元 | -13.9% | 约 34% |
| 其他地区 | 48.38 亿美元 | 39.77 亿美元 | +21.6% | 43.7% |
| 其中服务收入 | 14.06 亿美元 | 9.75 亿美元 | +44.2% | 12.7% |
对在 SHEIN 商城开店的卖家来说，这张表就是新的定价底稿。
第一笔账是市场权重。服务收入占比从 8.9% 涨到 12.7%，产品收入二季度同比降 3.4%，全年净收入只涨 1.0% 而订单量涨 6.4%——增速差全在商城模式上。商城模式里希音只确认服务收入，不确认商品销售额，货值不再计入它的收入表。
第二笔账是履约链路。SHEIN 美国供应链本地发货 里提到的本地发货和多仓布局，在欧洲已是既定事实。公司在波兰弗罗茨瓦夫附近的欧洲物流中心 2026 年内新增逾 3000 个岗位。欧洲备货成本、时效和定价权是连着的，入欧洲仓和国内直发两条链路要分开核算。
第三笔账是促销窗口。年末大促 10 月 19 日启动，持续到 12 月 27 日，横跨双 11、黑五、网一、双 12，招商分三期。平台给高需品和趋势品最长 7 天流量加权。选品要押在能吃满流量加权的品类上。
主编判断一句：这半年希音证明的是订单和客户还在涨，证明不了利润还能涨。卖家在 SHEIN 商城赚的是服务费，不是货差，服务收入占比越高，平台议价权越强，单纯靠低价冲量的空间就越小。
参考文章
- 《希音-W_2026 中期報告》｜香港交易所披露易｜https://www1.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2026/0928/2026092801832_c.pdf
- 《希音公布上市后首份中期业绩 上半年订单量与净收入保持增长》｜上海证券报·中国证券网｜https://www.cnstock.com/commonDetail/796565?commTag=true
- 《希音上市后首份半年报承压，许仰天披露未来1-2年重点工作》｜重庆日报｜https://www.cqrb.cn/tangulunjin/2026-09-29/2786265_pc.html
- 《希音同意支付1亿美元 与美国联邦贸易委员会和解》｜联合早报网｜https://www.zaobao.com/finance/world/story20261023-9886317
- 《希音发布上市后首份财报 第二季度经调整净利润2.28亿美元》｜证券时报e公司｜https://www.toutiao.com/article/7690614346900242980
- 《SHEIN年末大促10月19日开跑：横跨双11黑五网一双12，超两个月周期分三期招商》｜星火跨境电商｜https://xinghuos.com/15058.html
- 《希音 | 年增13.4%!越”裹”越时髦的风格，正在全球狂飙》｜SHEIN自营招商｜https://zhaoshang.sheincorp.cn/news/doc/669
FAQ
上半年净利润翻倍，是不是说明 SHEIN 赚钱能力变强了
不是。净利翻倍主要来自 18.61 亿美元可转换优先股公允价值变动收益，这是上市前估值变化带来的非现金收益。看经调整净利润更准，这个数是 4.99 亿美元、同比降 55.6%。
二季度净利率 21.6%，这个数字还能参考吗
不能。上市后所有可转换可赎回优先股已转为普通股，这项调整不再适用于未来期间。三季度起报表净利会向经调整净利回归，届时看经营利润和经调整净利率更靠谱。
欧洲跌 13.9%，是欧洲市场不行了吗
官方口径是两条原因叠加：商城模式占比提升只确认部分服务收入，以及为应对欧盟 7 月 1 日取消 150 欧元低价值货物关税豁免，公司主动提高售价并削减在线广告支出，导致销量下降。
在 SHEIN 商城开店，收入结构和以前有什么不一样
净收入增速 1.0% 明显慢于订单增速 6.4%，差额来自商城模式占比提升。这种模式下公司只按产品售价的一部分确认服务收入，服务收入二季度同比增 44.2%、占比 12.7%。平台更靠服务费，卖家端的定价空间会被压缩。
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