核心要点
– 净销售2019亿美元，同比增长12%
– 在线销售685亿美元，同比只涨2%
– 滚动12个月自由现金流负424亿美元
– 资本开支单季773亿美元，去年同期351亿
– AWS营收增39%，积压订单5780亿
亚马逊Q3财报的净销售2019.44亿美元，同比增长12%。摊薄每股收益1.89美元，低于市场预期的1.96美元。营收也差一口气，预期值是2023.1亿美元。
两处未达标都不大。但真正压住股价的是另一张表：滚动12个月自由现金流负424亿美元，上年同期是正148亿。连续第二个季度为负。
亚马逊自己的解释是，过去12个月购置物业和设备的净支出同比增加948亿美元，主要投向AI。这是净现金流出，不是会计亏损。生意还在赚钱，只是赚的钱全部投进了机房。
零售端掉到2%，先别急着下结论
在线销售685亿美元，同比只涨2%。这是本季度最刺眼的一个数。
北美零售收入1129亿美元，同比增6%。国际业务431亿美元，增5%，剔除汇率是8%。广告196.4亿美元，增11%，低于市场预期的208.2亿。
2%这个数要加一层折扣看。亚马逊把Prime Day从第三季度挪到了第二季度，多数大国家都在Q2办。剔除这个错位，官方口径的季度同比增速会高出约400个基点。这个解释只覆盖一部分缺口，剩下的仍然是零售端在减速。
另一半原因在平台外面。沃尔玛在Prime Big Deal Days期间客流涨67%，跨零售商促销战已经开打，沃尔玛旺季销售与促销战这篇写过。买家没走，只是货不只在亚马逊买。
零售这块还有个容易被忽略的变化：北美分部营业利润率从去年同期4.5%升到7.7%，国际从2.9%升到3.7%。收入慢，利润在改善。亚马逊正在把零售当作一门用利润率而不是用增速交差的生意。
自由现金流：两个口径千万别混
亚马逊官方只披露滚动12个月口径。第三方按单季现金流表推算出的数字和官方数不一样，差异来自口径，不是来自分歧。
官方滚动12个月口径：经营现金流1683亿美元，同比增29%。购置物业和设备扣除处置与激励后的净支出2107亿美元。两者相减，自由现金流负424亿美元。而上年同期，这个数是正148亿美元。上一季度还是负76亿。
单季推算口径：这一季经营现金流约424亿美元，资本开支772.59亿美元，去年同期是351亿。相减约负348亿美元。按扣除处置与激励后的净支出口径算，是负335亿美元。
两个口径指向同一件事：经营现金流还在涨29%，说明货照卖、账照收。缺口全部来自资本开支。
这里有个时点差值得记住。服务器的折旧可以分多年摊进成本，建设支出必须今天付。折旧是慢慢来的，账单是立刻来的。所以Q3看到的是利润创新高，现金流创新低。
Jassy在电话会上说2027年会”meaningfully more”地增加资本投入。亚马逊把全年资本开支指引按在2200亿美元不动，但明年的账已经先记上了。
资本开支轨迹：四年翻了4倍多
把几年的数放一张表，方向很清楚。
| 口径 | 净资本开支 | 自由现金流 |
|---|---|---|
| 2023年 | 481亿美元 | 正368亿美元 |
| 2024年 | 777亿美元 | 正382亿美元 |
| 2025年 | 1283亿美元 | 正112亿美元 |
| 滚动12个月至2026年9月 | 2107亿美元 | 负424亿美元 |
2107亿是481亿的约4.4倍。转折点不在2023年，在2024年之后陡然掉头。2023年那笔481亿还是能靠自身现金流覆盖的扩张，2024年之后就盖不住了。2025年自由现金流还剩112亿，勉强转正；到了这个滚动12个月，连转正的余地都没有了。
这段时间亚马逊也在换融资方式。2026年上半年发行的美元、欧元、瑞郎与加元债券，披露时合计约669亿美元，6月底之后又披露了250亿美元美元债券。昔日主要靠自身现金流扩张的公司，现在更频繁地打开融资工具箱。
云业务确实在兑现。AWS营收459.84亿美元，同比增39.3%，营业利润177.73亿美元，利润率38.7%，积压订单5780亿美元。贾西给2027、2028年增速都超40%的指引，Trainium自研芯片计划2027年底起对外开放。
还有两个数字别漏。集团营业利润281.02亿美元，同比增61%，营业利润率13.9%创历史新高。Q4净销售指引2400亿到2470亿美元，中点2435亿低于市场预期的2445亿——旺季盘子给得比卖家预想的保守。
市场没给这个组合好脸色。常规时段收盘243.79美元，跌4.25%。财报后盘后一度跌超12%，收窄到约7.29%。
现金流吃紧的时候，费用项就是最先动的旋钮。亚马逊欧洲站燃油附加费已经涨到2%，11月2日生效，欧洲站燃油附加费涨到2%这篇记了十个站全中的范围。附加费是平台手里最顺手的变现口。
对卖家意味着什么
我的判断：平台零售端增长已经掉到2%，而现金流被AI基建吃掉，这意味着平台在广告位、履约补贴、入仓政策上的资源分配会更多向能直接变现的方向倾斜。别把平台的补贴承诺当成结构性长期条件。
具体三件事可以马上做。
第一，广告位和流量的定价会往上走。广告收入增11%但低于预期，说明站内流量的变现效率在被更值钱的算力生意挤。预算要按新价格算，别拿去年的CPM乘以曝光量。
第二，补贴当变量，不当常量。平台需要现金，就会在费率、附加费、入仓门槛上找补。欧洲站附加费这个先例已经摆在那里。Shop Direct扩到2.5亿件站外商品是同一个方向：亚马逊在把更多供给放到自己更可控的场地上交易。
第三，合规别等出事才查。10月26日起4类商品须答危险品问卷，亚马逊Q3财报与危险品问卷那篇已经把范围和时间点写清楚了。平台自己在合规上加码的时候，卖家后台的口径只会更严。
最后一句给你自己用：2027年资本开支会继续往上，2027和2028年AWS增速指引都是40%以上。如果你的生意模型依赖平台持续补贴维持毛利，那这个模型需要重算一遍。
参考文章
- 《Amazon Q3 2026 earnings report: Read the release》｜Amazon｜https://www.aboutamazon.com/news/company-news/amazon-earnings-q3-2026-report
- 《Amazon posts negative free cash flow of $42.4 billion, holds 2026 capex unchanged》｜CNBC｜https://www.cnbc.com/2026/10/29/amazon-amzn-q3-earnings-report-2026.html
- 《AWS高增难抵AI投入压力 亚马逊2026三季报披露，盘后股价大幅跳水》｜证券时报网｜https://www.stcn.com/article/detail/4304710.html
- 《亚马逊、英特尔，盘后大跌》｜中国证券网｜https://www.cnstock.com/commonDetail/820319
- 《亚马逊三季报，AI赚钱AI花，一个季度“消费”三个百度》｜界面新闻｜https://www.jiemian.com/article/15273298.html
- 《美股两大科技巨头，盘后跳水》｜证券时报网｜https://www.stcn.com/article/detail/4304434.html
FAQ
问题：在线销售只涨2%，是亚马逊失速了吗？
不是零售失速，是档期错位加需求分流。剔除Prime Day前移，增速高出约400个基点；同期沃尔玛旺季客流涨67%，买家在多平台比价。亚马逊零售的营业利润率反而从4.5%升到7.7%。
问题：单季自由现金流负348亿，滚动12个月负424亿，两个数该看哪个？
两个都看，但用途不同。滚动12个月是亚马逊官方披露口径，反映AI投入的整体节奏。单季口径能定位到拐点发生在哪一季。差异来自是否扣除处置与激励，不是数据打架。
问题：作为卖家，这份财报最该盯哪个数？
盯广告和附加费。广告收入196.4亿美元增11%但低于预期，站内流量要重新定价。附加费是平台缺现金时最顺手的变现口，欧洲站涨到2%只是开始。
问题：11月还该不该备货？
按你自己的周转备，不要按平台补贴备。平台零售增速掉到2%而现金流为负，资源会向能马上变现的品类和卖家倾斜。备货量用你自己的历史动销算一遍，把补贴从模型里删掉再看结论。
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